平日元空倉，就意味著平其他風(fēng)險資產(chǎn)的多倉，套利交易平倉恰逢美國衰退交易興起，恐慌指數(shù)暴漲證券杠桿，醞釀出完美風(fēng)暴。
衰退交易和套利交易，如兩支重錘砸在風(fēng)險資產(chǎn)身上，一時間市場震蕩，哀鴻遍野。不過恐慌來得快，去得也快。美股既創(chuàng)造了兩年內(nèi)最差的單日表現(xiàn)，也創(chuàng)造了兩年內(nèi)最佳的單日表現(xiàn)，一周下來，居然不升不跌，收支平衡。債券市場一度炒作“jumbo-sizedcut”（即美聯(lián)儲9月戲劇性降息），甚至非會議期間緊急降息，不過這種預(yù)期很快平息了下來。
美國7月份非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)出奇地疲弱，參與彭博社預(yù)測的74位經(jīng)濟(jì)學(xué)家中，僅有1人料想到如此差的數(shù)據(jù)。經(jīng)濟(jì)學(xué)家薩姆的研究指出，當(dāng)3個月平均失業(yè)率比過去12個月的平均失業(yè)率高出半個百分點，美國經(jīng)濟(jì)便進(jìn)入衰退，刺激措施應(yīng)該盡早啟動。1950年以來美國共發(fā)生過11次經(jīng)濟(jì)衰退，除了1959年外，薩姆規(guī)則準(zhǔn)確預(yù)測到每一次美國的經(jīng)濟(jì)衰退。
對此華爾街如臨大敵，認(rèn)為美聯(lián)儲可能再次判斷失誤，不得不因此快步降息來補(bǔ)回失去的時間。就業(yè)數(shù)據(jù)公布后，交易員們就在期貨市場開出了今年底前降息四碼的定價。今年還有9月、11月和12月三次議息會議，這意味著市場預(yù)期美聯(lián)儲年內(nèi)起碼有一次大碼降息。
投行經(jīng)濟(jì)學(xué)家對美國陷入衰退的擔(dān)憂，看來比華爾街交易員要小。彭博社最近的調(diào)查中，69%的經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為美國會軟著陸，10%認(rèn)為如果美聯(lián)儲快速出招的話就是軟著陸，只有22%的受訪者認(rèn)為美國即將進(jìn)入衰退。多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計9月利率下降一碼，而非期貨市場隱含的兩碼。
非農(nóng)就業(yè)作為月度數(shù)據(jù)其實波動很大，事后修正有時很夸張，而且企業(yè)調(diào)查和家庭調(diào)查的結(jié)果經(jīng)常不一致。筆者認(rèn)為此刻既要意識到衰退風(fēng)險，又要明白可能的數(shù)據(jù)噪音。更重要的是，美國勞工市場處在一個極端熾熱的狀態(tài)，這時候失業(yè)率反彈半個百分點，和正常周期尾端反彈半個百分點不可同日而語。畢竟目前所見的就業(yè)和景氣周期，與歷史上的正常周期有很大區(qū)別。
美國企業(yè)削減招工已經(jīng)隨處可見，但是大面積裁員尚未發(fā)生。究竟是經(jīng)濟(jì)陷入衰退，還是趨向1%增長的軟著陸，暫時還看不清楚，更不宜用失業(yè)率一個指標(biāo)以偏概全。筆者依然認(rèn)為軟著陸的可能性較大，所以維持9月開啟降息周期、今年降息2~3碼的預(yù)測，不過發(fā)生預(yù)測錯誤的風(fēng)險已經(jīng)從物價過熱轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)失速了。
日本央行出人意料的鷹派加息，觸發(fā)了一輪波瀾壯闊的風(fēng)險資產(chǎn)去杠桿潮，幾乎美債和黃金之外的所有資產(chǎn)種類都受到波及。之前超低的利率水平和持續(xù)貶值的匯率，令日元成為完美的套利交易的借貸貨幣。借日元炒其他高收益資產(chǎn)幾乎成為炒家的提款機(jī)，近來外資爆炒日本股市中相當(dāng)一部分資金，也是從日本借來的資金。
套利交易獲利豐厚，但是阿喀琉斯之踵是利率必須相對穩(wěn)定和匯率必須穩(wěn)中趨降。日本央行加息原本在市場預(yù)料之中，但是行長的鷹派表述改變了市場對未來利率走勢的判斷，觸動了債市、匯市的連鎖反應(yīng)。由于沽空日元盤巨大，一旦恐慌開始便釀成踩踏事件。平日元空倉，就意味著平其他風(fēng)險資產(chǎn)的多倉，套利交易平倉恰逢美國衰退交易興起，恐慌指數(shù)暴漲，醞釀出完美風(fēng)暴。
套利交易連環(huán)平倉的特點是，連鎖反應(yīng)十分激烈，但是來得快也去得快。事件主導(dǎo)的去杠桿是與時間賽跑，但是一旦風(fēng)險預(yù)期達(dá)到新的均衡，市場調(diào)整也會像風(fēng)暴一樣戛然而止。日本央行副行長出來喊話，利率正?；羌榷繕?biāo)，但是不會在市場不穩(wěn)時候貿(mào)然加息，這被視為給市場的定心丸，雪崩式平倉旋即穩(wěn)定下來。摩根大通估計，三分之二的套利盤已經(jīng)平倉，相信此輪風(fēng)波已經(jīng)結(jié)束。
筆者認(rèn)為，日元套利交易還會卷土重來。哪怕日本再加息，美國再降息，兩者之間的利差仍然頗大，套利者只需要一個日元穩(wěn)定貶值的預(yù)期。日元貶值是日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的基石，內(nèi)需并無強(qiáng)勁恢復(fù)跡象的時候，出口增長、海外游客、股市升勢是必需的。日本當(dāng)局不介意日元弱勢，只是需要平息本國國民的反彈，畢竟生活成本漲得太快、基礎(chǔ)設(shè)施人滿為患。
本周四大看點：1）美國7月核心CPI，預(yù)測從3.3%回落到3.2%證券杠桿，消息正面但不夠，還要看月底的PCE和美聯(lián)儲主席鮑威爾在美聯(lián)儲年會上的發(fā)言；2）美國零售，預(yù)計環(huán)比升0.4%（vs上期0），應(yīng)該可以支持消費軟著陸的故事；3）英國第二季度GDP增長，可能環(huán)比達(dá)到0.6%（上期0.7%），不過下半年才是真正的考驗；4）日本第二季度GDP增長，預(yù)計3.4%（上期-2.9%），感謝汽車生產(chǎn)恢復(fù)，感謝弱日元。中國的月度數(shù)據(jù)也需要關(guān)注。
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